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上周估计资本市场上最大的瓜莫过于V记违约。2025年11月26日，V记发布公告，宣布将于12月10日召开债权人会议，审议“22V记MTN004”的展期事项。该中期票据本金余额20亿，兑付日为2025年12月15日。业界传言若持有人不同意展期，则V记可能会违约。
受此消息影响，11月27日V记股票暴跌。开盘跌幅即接近5%，盘中最大跌幅8.83%，最终收盘跌幅超过7%，全天换手率超过4%。整个K线呈现放量大幅跳空低开低走，股价创出近10年的新低。
本来这事儿我也不想多谈，毕竟我从2021年三条红线推出开始就看空房地产及其相关行业。当时，我在论坛里开创性地将三条红线和银行业的巴III相类比，得出多数房地产公司ROE将大幅下跌不排除腰斩的可能，并劝告粉丝至少1-2年内回避房地产股。其后的走势证明了我这个房地产门外汉的判断非常准确。如今，行业的龙头沦落到这等境地，让人不胜唏嘘。我这时候要是跳出来对V记落井下石反倒落了下乘。
但是，树欲静而风不止。好死不死偏有招黑又拿招行给V记200亿贷款说事儿。结果好多粉丝都来问这个事情。我这里就帮助大家梳理一下。下面多数的信息来源于公开信息，个别信息来自我个人的消息源。
首先，关于招行给V记200亿贷款的事情，主要来自于2024年5月底的公开新闻：
2024年5月23日《凤凰WEEKLY地产》获悉，V记已于近日和招商银行等头部金融机构签订协议，获得200亿银团贷款，抵押物为V记旗下万纬物流股，截至目前已到账100亿。
从公开新闻看，有2个点需要注意：1，这是一笔银团贷款，招行是牵头行；2，已经到账100亿。
投资者关心的无非是招行在这笔银团贷款中占比多少，未来可能损失多少。想要搞清楚这些问题，我们可能需要先补充一些基本知识：什么是银团贷款？牵头行在其中应该承担的贷款份额是多少？
银团贷款（Syndicated Loan）又称辛迪加贷款，是由两家或两家以上银行基于相同贷款条件，依据同一贷款协议向借款人提供融资的贷款方式，主要服务于大额融资需求的企业或项目。
2024年10月12日，国家金融监督管理总局印发《银团贷款业务管理办法》（以下简称“《办法》”），《办法》是对2011年原银监会《银团贷款业务指引》的修订和完善。《办法》将单家银行担任牵头行时承贷份额和分销份额的原则下限分别由20%、50%调整为15%、30%。
招行作为牵头行给V记发放的银团贷款发生在2024年5月23日，所以需要执行原有的《银团贷款业务指引》，即招行承担的份额不低于20%，不高于50%。所以，招行理论上最大份额为实际发放贷款金额*50%，最大值100亿元。
但是实际发放金额能到200亿吗？个人认为大概率不会到200亿。新闻中说已到账100亿。通常这种框架和授信额度都是做给外面看的，主要是银行给企业撑腰站台，让企业经营有底气。实际上真实发放的贷款金额会小于框架的最大值。如果我们假设最终发放贷款为150亿，那么招行承担的份额应该在30-75亿之间。
弄清楚招行在银团贷款里的负担的份额后，下一个问题就是招行牵头的银团贷款是否增加了招行在V记的风险敞口？关于这一问题，我们很难找到直接且准确的答案，但是我们可以找到一些间接的线索。
我们可以通过V记的报表了解V记贷款资金的用途。我翻阅了V记2024年中报的现金流表，如下图1所示：
图1
从图1我们可以看到V记上半年从金融机构或投资者获得了599.93亿现金，偿还了过去债务本金523.78亿，净借入本金75.15亿。2024年一季度现金流表中这3项数据分别为：145.4亿，155.9亿和-10.5亿。所以，我们可知第二季度单季V记净融入资金85.65亿。其中，借入本金454.53亿，偿还本金367.88亿，即第二季度借来的钱81%被用于偿还到期旧债务。
考虑到招行在银团贷款中作为牵头行，个人猜测招行对V记可能有更大的影响力。较大概率V记用获得的银团贷款更多替换了招行给V记过去的贷款。也就是说，通过银团贷款，招行对V记的风险敞口不但不会增加，反而有可能是减少的。
根据我掌握的消息源提供的数据2021年高峰期，招行在V记的风险敞口超过500亿。到了2024年底已经下降到300亿，现在应该只有200多亿。而且，基本上全部是抵押贷款，信用贷款几乎没有。
2021年年报，招行对房地产行业的贷款总额为4017.04亿，而到了2025年中报3115.54亿。对比可见招行对V记的风险敞口收敛速度远大于对房地产行业贷款的压降速度。
根据过往对银行不良贷款ABS的追踪数据看，有抵押贷款的最终损失率在30%左右。根据公开的信息招行对于贷款的抵押率通常在50%-70%之间。所以，V记200多亿贷款最坏情况的损失率可能也就是在10%左右。根据招行2025年三季报业绩交流会披露，招行对于房地产行业贷款的拨备率是对公贷款平均拨备率的2.5-3倍。招行目前总贷款的拨备率是4%，所以，招行对房地产贷款的拨备率在10%-12%之间。基本可以覆盖前面提到的V记最坏情况产生的损失。
我们都知道企业破产清算的顺序是优先偿付抵押债务人，其次是信用债务人，最后是股东。所以，在V记股票没跌破1元，信用债没归0之前，对于V记的抵押贷款不必过于紧张。
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